伴隨期貨市場生根、發芽、壯大

　　近些年來，國內期貨市場發展取得了矚目的成績。交易品種和工具不斷豐富完善，市場規模和承載量快速提升，服務實體經濟的深度和廣度進一步拓展。期貨經營機構業務日趨多元，綜合實力大幅增強，服務實體經濟的能力和水平提升明顯。與此同時，期貨行業也培養出了一批又一批既熟悉衍生品交易特點又懂得風險管理和對沖的專業性衍生品應用人才。他們或留在行業，構筑更扎實的期貨服務實體基礎;或加入現貨企業，幫助企業組建風險管理團隊;或創設投資公司，拓展期貨服務外延，宣傳對沖投資理念。凱豐投資的創始人吳星就是其中一員。

　　在國內期貨市場的滋養下，還有很多和凱豐投資一樣“土生土長”的期貨私募機構發展壯大，成為國內本土對沖基金的重要組成力量，如敦和資管、混沌投資等。

　　這些私募機構伴隨期貨市場生根、發芽、壯大，雖然資產配置范圍不斷擴大到股票和債券等，但期貨已然融入他們的基因中。期貨獨有的對沖思想、宏觀思維、全球視野，使這些機構在當前的大資管時代擁有一定的優勢。

　　期貨市場發展曲折 飽含老期貨人心血

　　期貨市場櫛風沐雨30年，經歷了研究孕育、試點探索、清理整頓、規范發展和創新發展等階段。回憶近15年的期貨從業經歷，吳星認為，國內期貨市場之所以有今天的成就，離不開一代代老期貨人的拓荒。

　　2003年，吳星入職中國國際期貨。早在那時，中國國際期貨就定下產業研究的總基調。接下來的十年，是期貨市場快速發展的十年，也是中國國際期貨厚積薄發的十年。回過頭看，作為中國期貨市場的黃埔軍校，中期培養出眾多中堅力量，吳星也是其中一員。

　　盡管那時的期貨市場，社會認可度不高，但期貨人用淳樸、刻苦和專業的精神，不斷推動著期貨市場向前發展，并用實際行動向社會大眾普及期貨知識、宣講期貨功能和作用。

　　“我記得很清楚，剛入行的時候，我們給客戶打電話，詢問對方是否需要期貨，經常被人家當做騙子。根本沒人知道期貨，但是我那些老前輩們，他們要不斷地灌輸期貨的思想。客戶都是一個一個開發出來的，中間的過程異常繁瑣艱辛。”吳星回憶，當時每天給客戶一個一個打電話，打完電話后給人家傳真每日熱評。

　　“最難的是原始的客戶積累。好在入行的時候領導已經開發了一群客戶，他們做完了行業調研，積累了豐富的人脈，到我們這只要跟蹤客戶。我就服務好這些客戶，邊服務邊學習。我那時還是菜鳥，實際上是人家教我。”吳星回憶說。

　　那時，以王志超、溫勇為首的有色研究，以陳濤為首的農產品研究，受到了產業客戶廣泛的認可，這是中期第一批產業研究員。吳星屬于中期第二批產業研究員，主要研究小麥。

　　在談話中，不難看出他對農產品有著深厚的感情。吳星一再強調，交易信心是培養而成的，套利交易是培養信心的絕佳方式，而農產品為套利提供了很好的機會。“一般沒有哪個有色金屬研究員不懂宏觀經濟的，而宏觀經濟的研判往往是最難的。可是農產品不需要關注這些，只需要關注農產品平衡表。硬麥、強麥、玉米、豆粕和大豆等豐富的品種，它們之間相互聯系相互作用，提供了不少套利的機會。那時有客戶提出套利交易的需求，我就開始做，一上路就是套利研究。”

　　依托產業成長壯大 成立私募揚帆起航

　　2004年7月5日起，大商所在豆粕期貨交易中引入廠庫交割方式和期轉現制度。這是繼2003年初調整交割地點后,豆粕期貨合約在交割上的又一次重大創新。廠庫交割方式以豆粕為起點展開，當時中期承擔了廠庫交割的主要調研工作。吳星跟隨大商所參加了此次調研。

　　此次調研對吳星影響重大。整個調研下來，他對產業有了新的思考，比如交割品和交割庫的選擇、交割標準的設置以及交割對價格的影響等，使他后來對套利的理解更為深刻。用他的原話說，他們這一代人在期貨行業大開發、大進步、朝著正規產業研究的方向發展的時候入行，是真正依托產業、服務產業中成長起來的。

　　2012年，全國證券期貨監管工作會議召開。時任證監會主席郭樹清為當年金融市場定調，他提出，“要加快培育和發展市場中介機構，進一步擴大對外開放，引進成熟市場的機構、人才、產品和技術，有效提升境內機構的專業服務水平，推動基金公司向現代資產管理機構轉型。”這一消息讓吳星倍感興奮，他認為，“恰逢金融大時代，凱豐揚帆要遠航”，那時正是從研究員轉型資產管理的絕佳機會。

　　如今，凱豐投資已經成立7年了，成長為一家在行業內赫赫有名具備期貨特色的百億級私募。多年來， 凱豐投資專注于宏觀和產業基本面研究，通過深入產業鏈調研、挖掘產業細節，并輔以量化手段，協助公司交易決策，連續多年獲得了優異的市場表現。

　　吳星用“熬”來形容這7年來的時光。“投資是水磨的功夫，是慢慢熬出來的。只要你想稍微擴大一點資金規模，就會碰到很多困難。你會發現，管理2000萬和管理3億是不一樣的，規模上有變化，品種上有變化，每一次變化對于公司來說都是困難。這中間沒有任何捷徑，就是建團隊、磨團隊和熬團隊，這中間不斷提要求不斷改善，不斷提要求不斷改善，讓團隊更具競爭力。”

　　深耕產業細節 投資是一項體力活

　　近年來，隨著資產管理行業的發展、私募金融機構的壯大、CTA策略的風靡，越來越多的期貨私募開始嶄露頭角。比起股票私募，這類私募更多注重的是“小而美”。

　　“細節暗藏產業密碼，研究發現價值內核。”凱豐投資以細節研究聞名行業，出身于農產品研究員的吳星，對基本面的研究要求十分嚴格。公司四五十名研究員，遍布在產業的各個領域。“一定是各個產業內的精英”，吳星這樣要求他們，行業人士可能只關注價格，凱豐研究員要關注更多細節，一定要對細節有深入獨到的理解。

　　凱豐投資門口的LED屏幕上，顯示著公司這一天的路演和其他會議，大部分會議室都坐著人，他們或是內部討論，或是外部交流。每個產業都有海量的細節需要挖掘和探討，研究員之間、研究員和投資經理之間、公司內部和外部之間都需要大量的互動和交流。

　　“我相信投資不是腦力活，而是體力活，是一群智商比較高的人持續的體力活。”吳星告訴期貨日報記者。

　　在吳星看來，比起判斷期貨價格的漲跌，研究員深耕產業是最重要的。價格漲跌是很多外部因素博弈的結果，外部因素可能占百分之八九十，行業因素只占百分之二三十，好的研究員能分析產業內部差異性的本質，而不是判斷價格的漲跌。

　　“你根本不需要告訴我豆粕會漲會跌，我不需要你這個判斷，我要的是什么呢?華南跟華東的豆粕基差會不會漲?價差會不會發生變化?為什么變化?飼料廠的配方會不會發生變化?豬的蛋白添加量會不會發生變化?進口大豆的出粕率會不會有變化?我覺得這些東西是研究員應該搞清楚的，也可以搞清楚的。如果這些都搞不清楚，你就不是合格的研究員。”吳星說。

　　以前凱豐投資的品牌理念是“致廣大，極精微”，這句話被印在了公司每個員工的名片上，也刻在了每個凱豐人的骨子里。今年8月，吳星把這句格言改成了“極精微，致廣大”。這看似沒多大的改動，背后卻是吳星對產業、對細節的執著。

　　他認為，“致廣大”來自內心的訴求，而人最難做的是“極精微”，因為它是逆人性的。涓涓細流，匯成江河，一個好的研究員應該是從一個品種的細節開始一步步鉆研，只有先把細節做好，才能不斷往外界擴張。如果一開始就想觸手伸到每個板塊，在每個領域都能侃侃而談，那他就不可能在單個領域深入研究了，最后只是半瓢水。

　　記者從采訪中發現，凱豐投資有兩個較為鮮明的特點：一是重視產業研究，二是重視技術投入。目前公司投研團隊80余人，其中研究板塊分為主觀研究和量化研究團隊，主觀研究不僅覆蓋交易所全品種，還組建了債券和股票團隊。

　　鮮為人知的是，凱豐投資在技術上投入很足，目前公司有二十余名技術人員。技術部門作為主觀研究的輔助，對研究的推動和支持已初見成效。

　　他在電腦上向記者展示了“凱豐機器人”，作為一款自行收集數據的程序，“凱豐機器人”在窗口里不知疲憊地更新著即時消息，抓取、集中和匯總第一線的產業數據和資料。

　　“本來數據可以由研究員自行整合，但是我覺得沒有必要。目前這個程序已經可以生成部分品種的智能研報，研究員不需要寫任何東西，可以將更多時間放在細節的思考和加工、信息的整合和分析上面。”吳星說，盡管這些功能目前還不是很強大，相信隨著時間的推移，更多好的想法都能用技術解決。

　　“投資機構有一個持續迭代和精進的過程。一些微小變化，內部感覺并不強烈。積土成山，風雨興焉，一段時候后就會發現從量變到質變的極大飛躍。”他說。

　　投資反哺社會 金融助力中國企業

　　吳星辦公桌后方的墻上掛著一幅字畫，上面寫道：“為將之士，智信嚴仁勇”，這簡單幾個字，概括了他多年的投資精髓。“智者無慮，信者無惑，嚴者無隙，仁者無憂，勇者無懼。”這是凱豐投資的管理理念。

　　“投資里最重要的是博弈，本質是想方設法、多方以誤之，讓對方犯錯。怎么做到這些?就是智信嚴仁勇。”他解釋說，智者無慮，意味著研究員考慮多個維度，永遠要比別人想得多、想得細。對于投資經理而言，別人想到一，你要想到二三四五。不僅要思考產業問題，還要思考博弈方法。因為研究是一個世界，投資是另一個世界。研究和投資相差很遠，研究可能是一百步走了前面的十步，投資還有九十步要走。

　　吳星說，所謂“信者無惑”，就是做投資少不了信仰。盡管中間有很多挫折，仍然堅信中國的未來會越來越好，在投資方面始終選擇自我內心的追求。“我可以選擇很多方式賺錢，但是我會選擇最干凈的做事方式，雖然可能會很委屈、很難受，但我內心至少不糾結、不彷徨。”

　　2015年股市大跌，而當時吳星宣稱堅決不做空中國股市，拒絕做空股指期貨，這一做法讓不少業內同行和客戶瞠目結舌。細想下來，這一做法和凱豐投資一直堅持的“讓金融助力中國企業，圓中國金融強國夢”觀念一以貫之，也符合他一再堅持的“信者無惑”的投資信仰。

　　期貨私募具備做大做強的基因

　　類似于吳星，還有一些人，同樣出身于期貨市場，投身于資產管理領域，發展成為百億元級私募。盡管這些私募擴大資產配置邊際，但是期貨已然融入他們的基因。期貨市場獨有的對沖思想、宏觀思維、全球化視野，使得這類金融機構在市場上具備天然的優勢，是天然的宏觀對沖基金。

　　在吳星看來，期貨出身的私募具備做大做強的基因。因為期貨是綜合性看待經濟的工具，標的是大宗商品，大宗商品的價格反映的是中國經濟發展的一個側面，而股票對應的標的是企業，反映的是太多散點。

　　經過多年的發展，期貨市場的投資環境發生了巨大的變化。“以前可能大家都不是很擅長基本面，而是以純粹的價格漲跌、K線圖來做投資的。現在出現了越來越多的研究基本面的行業分析師，他們具備一定的影響力和話語權。”從重技術到重研究，這是吳星感觸最深的一點變化。

　　然而，量化投資從引進到崛起只用了短短的幾年時間，對期貨市場的影響越來越顯著，從技術到行研再到技術，市場出現的這種變化，吳星將其稱之為“螺旋之螺旋的進步”。“現在有做日內的，有做短線的，有做投機的，有身經百戰的，有身懷絕技的，他們還愿意留在市場上做交易。但隨著未來專業性金融機構越來越多，目的性特別強的機構越來越多，散戶的成交量和持倉量的比例一定會降下來。市場的發展要歷經血與火的洗禮，目前來看這個過程正在進行。”

　　在他看來，市場經過激烈的競爭，最后1000家機構可能活下來500家，1萬個散戶或者更多散戶被消滅，市場流動性將持續下降。“老一代的交易員已經很難在這個行情里面賺到錢，老的量化交易員也賺不到錢。這是冬天來臨前的肅殺，專業投資機構越來越強，資金規模越來越大，專業的量化管理能力和資金也在迅速提高。兩個派系的牽制也越來越強，其他投資者面臨嚴峻的生存挑戰。”他說，未來市場上有兩種人會生存下來。一是持續在行業投入的產業企業或金融機構，二是在量化上持續投入的公司。凱豐要以“過冬”的心態來做投資，既要理解量化的思路和策略，又要持續強化和精進自身的投研能力，改善和提高交易效率，減少損失。

　　對于未來的期貨私募發展情況，吳星認為，一個行業競爭的本質靠的是核心競爭力，而不是靠外部環境。未來有競爭力的期貨私募管理人大概率是專業投資機構出身，因為市場競爭越來越激烈，投資一定要有方法論、有體系，“豪門派”一定會隨之增多。除非極個別人能力很強，才能在豪門中脫穎而出。另一種是行業型人才，他對所從事的產業有著豐富且深刻的理解，這種人一旦懂交易之后，出來做私募就非常厲害。