盡管當(dāng)前我們已經(jīng)嗅到基建發(fā)力的跡象，但考慮到進(jìn)入12月以后氣溫下降難以大范圍開工以及后續(xù)春節(jié)停工的影響，樂(lè)觀情形下預(yù)測(cè)基建投資要到3-4月才能大量開工，而體現(xiàn)到當(dāng)月的老口徑社融（不含專項(xiàng)債）、實(shí)體經(jīng)濟(jì)等數(shù)據(jù)上則要等到4-5月，短期內(nèi)基本面大概率將維持弱勢(shì)，推動(dòng)利率債收益率下行的核心邏輯仍在。

　　新年初兩個(gè)交易日，股債兩市未能延續(xù)2018年末的雙牛走勢(shì)，滬深300指數(shù)累計(jì)下跌1.52%，中債十年期國(guó)債和國(guó)開債收益率分別下行8.55bps和16.26bps，中采和財(cái)新12月制造業(yè)PMI均跌破榮枯線，股跌債漲的背后邏輯某種程度上是由于投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期和數(shù)據(jù)確認(rèn)的結(jié)果。但非制造業(yè)PMI卻出現(xiàn)反彈，主要貢獻(xiàn)在于建筑業(yè)PMI的反彈，而由于建筑業(yè)與基建、房地產(chǎn)高度關(guān)聯(lián)，歷史上基建和房地產(chǎn)又都是托底經(jīng)濟(jì)和信用擴(kuò)張施策方向，建筑業(yè)的回暖源頭在哪，是否意味著投資反彈和信用擴(kuò)張的起點(diǎn)？

　　▍基建和房地產(chǎn)是建筑業(yè)主要組成，當(dāng)前基建投資是建筑業(yè)12月PMI回升的增量因素，而地產(chǎn)投資影響偏負(fù)面。

　　回顧2015年來(lái)建筑業(yè)PMI走勢(shì)，每年12月建筑業(yè)PMI相比11月通常均有所上升，但2018年12月的反彈幅度較大，即便將時(shí)間拉長(zhǎng)至2007年起，此次反彈也處于歷史最高水平，因此即便建筑業(yè)在12月可能受到一定季節(jié)性因素影響而上升，如部分行業(yè)新一年投資計(jì)劃陸續(xù)公布，但2018年12月建筑業(yè)PMI大幅反彈可能存在一些超越季節(jié)性的影響。結(jié)合基建和房地產(chǎn)投資的數(shù)據(jù)看，基建投資是12月PMI回升的增量因素。

　　▍微觀視角：哪些維度看出基建復(fù)蘇？

　　1）直觀上看，結(jié)合財(cái)政存款下滑和財(cái)政支出方向看基建投資確有支撐。

　　2）工程機(jī)械方面，大中型挖掘機(jī)銷量漲幅提升和挖掘機(jī)利用小時(shí)數(shù)同比止跌回升共同指向基建投資復(fù)蘇。

　　3）細(xì)分行業(yè)看，生態(tài)環(huán)保、水上運(yùn)輸、鐵路板塊增速止跌回升，航空和電熱力跌幅收窄，是基建企穩(wěn)的貢獻(xiàn)力量。

　　4）相關(guān)大宗商品方面，銅價(jià)企穩(wěn)可能與電熱力投資有關(guān)，水泥量?jī)r(jià)齊升一定程度上也可能是由于基建帶動(dòng)。

　　5）政策支持方面，除專項(xiàng)債之外，PPP項(xiàng)目入庫(kù)加快和落地率新高支撐基建反彈。

　　▍基建對(duì)經(jīng)濟(jì)面的影響有多遠(yuǎn)？

　　盡管當(dāng)前我們已經(jīng)嗅到基建發(fā)力的跡象，按照本文的框架，第一，即便財(cái)政存款依舊保持大規(guī)模投放，但考慮到進(jìn)入12月以后氣溫下降難以大范圍開工以及后續(xù)春節(jié)停工的影響，施工方也未必能立馬動(dòng)工（近四年12月當(dāng)月基建投資均較低）；第二，11月各規(guī)模挖掘機(jī)銷量悉數(shù)回落；第三，12月以來(lái)銅價(jià)再度下行，水泥產(chǎn)量重新走負(fù)；第四，PPP項(xiàng)目增量可能有限。樂(lè)觀情形下基建投資要到3-4月才能大量開工，而體現(xiàn)到當(dāng)月的老口徑社融（不含專項(xiàng)債）、實(shí)體經(jīng)濟(jì)等數(shù)據(jù)上則要等到4-5月，目前來(lái)看，基建發(fā)力面臨時(shí)空限制，且當(dāng)前房地產(chǎn)投資仍未明顯下滑，出于穩(wěn)增長(zhǎng)的初衷最早基建也需等到2019年房地產(chǎn)投資高基數(shù)效應(yīng)顯現(xiàn)時(shí)發(fā)力才更具性價(jià)比，因此短期內(nèi)基本面大概率將維持弱勢(shì)，推動(dòng)利率債收益率下行的核心邏輯仍在。