2018年4月港交所的上市新規(guī)，是2018年中國(guó)生物醫(yī)藥企業(yè)最大的資本制度紅利之一。

　　歷時(shí)8月，已有近30家新經(jīng)濟(jì)和生物科技公司IPO，其中包括4家生物醫(yī)藥企業(yè)。

　　如果加上12月24日敲鐘的君實(shí)生物，以及剛剛遞交申請(qǐng)書的復(fù)星旗下生物醫(yī)藥公司復(fù)宏漢霖，這個(gè)數(shù)字則變成6家。

　　鑼鼓喧天之下，資本市場(chǎng)對(duì)這些明星創(chuàng)新藥企們給出的反饋卻未如預(yù)期，新股破發(fā)、股價(jià)低迷引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂和熱議。

　　“近期生物科技板塊的表現(xiàn)，部分與大市低迷和相關(guān)行業(yè)政策有關(guān)，我們無(wú)法判斷短期這些趨勢(shì)會(huì)否延續(xù)。”港交所總裁李小加在12月20日撰文回應(yīng)“明星公司的IPO為什么也會(huì)破發(fā)”疑問時(shí)稱，“但從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，我們認(rèn)為中國(guó)的生物科技行業(yè)已經(jīng)迎來(lái)發(fā)展的春天，投資者對(duì)于這一行業(yè)的投資機(jī)遇也表現(xiàn)出濃厚的興趣，我們相信生物科技板塊對(duì)于提升香港市場(chǎng)的多樣性和豐富投資者選擇具有重要價(jià)值。”

　　新規(guī)背后，這些“未盈利”的創(chuàng)新藥企們紛紛選擇“殺入”資本市場(chǎng)的原因還在于，2019年要迎來(lái)真正商業(yè)化競(jìng)爭(zhēng)了，得益于近一兩年來(lái)新藥審評(píng)審批的加速、各項(xiàng)政策對(duì)創(chuàng)新藥的資源傾斜，上述5家企業(yè)的藥品或上市獲批或上市在即。

　　“俗話說(shuō)，‘買的不如賣的精’，雖然市場(chǎng)不太好，但是整體來(lái)看，目前也是好的資本市場(chǎng)的時(shí)間窗口。趁著二級(jí)市場(chǎng)投資者認(rèn)可，趕緊上市IPO。哪怕是‘流血上市’，對(duì)于早期投資人來(lái)說(shuō)，也是賺得盆滿缽滿了。”北控醫(yī)療投資總經(jīng)理何風(fēng)志在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪時(shí)表示，“如果企業(yè)再不上市，企業(yè)的產(chǎn)品很快就上市了。產(chǎn)品一旦上市有銷量，企業(yè)有收入和利潤(rùn)，企業(yè)的價(jià)值就只能按照市盈率估值，不能按照‘市夢(mèng)率’估值了。”

　　商業(yè)化加速

　　目前已上市的5家生物醫(yī)藥企業(yè)中，歌禮生物上市了丙肝新藥戈諾衛(wèi)、華領(lǐng)醫(yī)藥正在開發(fā)2型糖尿病新藥Dorzagliatin，余下三家百濟(jì)神州、信達(dá)生物和君實(shí)生物手上都握著已上市或即將上市的重磅PD-1藥物。

　　2018年5月，歌禮提交IPO申請(qǐng)書；6月13日，歌禮宣布旗下首個(gè)抗丙肝1類創(chuàng)新藥戈諾衛(wèi)（達(dá)諾瑞韋，ASC08）獲批上市。

　　12月17日下午，君實(shí)生物宣布首個(gè)國(guó)產(chǎn)PD-1特瑞普利單抗注射液獲批上市；12月24日，君實(shí)生物在港交所敲鐘，開盤價(jià)為23.5港元，圣誕下午休市，截至午市收盤君實(shí)股價(jià)23.75港元，上漲22.55%。

　　2018年7月27日，繼2016年2月在美國(guó)納斯達(dá)克上市后，百濟(jì)神州宣布登陸港交所。百濟(jì)神州首席財(cái)務(wù)官兼首席戰(zhàn)略官梁恒其時(shí)在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道采訪時(shí)表示，“在開始進(jìn)入商業(yè)階段以后，我們覺得中國(guó)和亞洲的投資者對(duì)中國(guó)的商業(yè)市場(chǎng)更加了解，在香港上市確實(shí)有希望讓更多的中國(guó)和亞洲投資者來(lái)參與的考慮。”

　　登陸資本市場(chǎng)背后，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，這些公司拼的更是產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力和后續(xù)商業(yè)化能力，包括藥品質(zhì)量、產(chǎn)能、渠道、銷售團(tuán)隊(duì)以及醫(yī)保等要素。

　　君實(shí)的PD-1單抗上市獲批，意味著其正式進(jìn)入商業(yè)化，其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括擁有已上市PD-1藥物Opdivo和Keytruda的BMS和默沙東，以及幾乎同期遞交上市申請(qǐng)的國(guó)內(nèi)公司信達(dá)生物、恒瑞醫(yī)藥和百濟(jì)神州。

　　由于已上市的O藥和K藥在中國(guó)的上市價(jià)格幾乎全球最低，業(yè)內(nèi)猜測(cè)國(guó)內(nèi)PD-1藥物陸續(xù)獲批后各家將進(jìn)入價(jià)格戰(zhàn)。K藥在國(guó)內(nèi)獲批規(guī)格為100mg，定價(jià)17918元；O藥國(guó)內(nèi)零售價(jià)為40mg/10ml：4591元，100mg/10ml：9260元，而業(yè)內(nèi)甚至有消息稱君實(shí)零售價(jià)或?yàn)?000元左右。君實(shí)負(fù)責(zé)人對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，“定價(jià)、價(jià)格方面還在研究，我們會(huì)參考已上市的進(jìn)口藥價(jià)格，會(huì)是有競(jìng)爭(zhēng)力的價(jià)格。”

　　“我覺得PD-1今后幾個(gè)月或者幾年，主要問題在于產(chǎn)能，而不是價(jià)格的問題。因?yàn)镻D-1是大分子、是抗體，生產(chǎn)復(fù)雜，病人需求還是很大的。另外是質(zhì)量的問題。”百濟(jì)神州中國(guó)區(qū)總經(jīng)理兼公司總裁吳曉濱在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪時(shí)表示。

　　根據(jù)信達(dá)招股書，將對(duì)包括PD-1藥物在內(nèi)建立直銷團(tuán)隊(duì)，“目前我們正在建立及預(yù)期將于獲得信迪利單抗上市批準(zhǔn)時(shí)擁有一支由250人組成的商業(yè)化團(tuán)隊(duì)。”并在市場(chǎng)需求增加時(shí)增至500人。

　　價(jià)值回歸？

　　創(chuàng)新藥企們摩拳擦掌，投資人做好準(zhǔn)備了嗎？

　　李小加對(duì)投資人們說(shuō)，在投資新經(jīng)濟(jì)公司時(shí)要謹(jǐn)慎，謹(jǐn)慎，再謹(jǐn)慎。“生物科技是一個(gè)高度專業(yè)化的投資領(lǐng)域，并不適合所有的投資者參與。香港交易所不會(huì)對(duì)生物科技公司的盈利能力進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核，也不會(huì)控制上市節(jié)奏。因此，我們建議投資者對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)高收益的生物科技板塊一定要有備而來(lái)，不要貿(mào)然投機(jī)。”

　　吳曉濱認(rèn)為，“可能各家模型都不太一樣，因?yàn)闆]有銷售，利潤(rùn)在現(xiàn)階段更談不上，所以估值很大程度上取決于每一家研究的模型，所以過(guò)去中國(guó)的投資人，甚至包括亞太投資人，在這方面的經(jīng)驗(yàn)是不足的。”

　　麥肯錫全球資深董事合伙人樂誠(chéng)鐸認(rèn)為，“要在香港形成真正的生物科技集群仍然需要時(shí)間，很多要素尚處于萌芽階段，企業(yè)面臨的困難還有很多，先期上市的幾家公司股價(jià)表現(xiàn)不佳就是佐證。但近期進(jìn)展就好比是中國(guó)企業(yè)家夢(mèng)寐以求的強(qiáng)心劑，刺激他們研制革新產(chǎn)品。”

　　資本市場(chǎng)的變動(dòng)和把握合理的融資節(jié)奏對(duì)于創(chuàng)新藥公司來(lái)說(shuō)至關(guān)重要，因?yàn)檠邪l(fā)投入越來(lái)越貴了。雖然創(chuàng)新藥在全球都風(fēng)頭正勁，但根據(jù)德勤最新發(fā)布的研究報(bào)告，新藥研發(fā)效率在2018年創(chuàng)下歷史新低，全球TOP12藥企在研發(fā)管線的投資回報(bào)率僅1.9%，2010年的該數(shù)值是10.1%，此后逐年下跌。

　　對(duì)于未來(lái)的走向，何風(fēng)志認(rèn)為，“資本會(huì)青睞有一系列研發(fā)產(chǎn)品線的公司而不是只賭1-2個(gè)品種的公司。這些產(chǎn)品又是真實(shí)而不是拼湊起來(lái)的，則可以分散一些風(fēng)險(xiǎn)。此外，要注意知識(shí)產(chǎn)權(quán)和專利的問題，很多知識(shí)產(chǎn)權(quán)和核心專利還在跨國(guó)醫(yī)藥公司里。小企業(yè)沒有上市的時(shí)候，這些大公司沒有時(shí)間和精力關(guān)注。一旦走向資本市場(chǎng)，就可能成為他們的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，這些大公司可能會(huì)拿起知識(shí)產(chǎn)權(quán)的武器來(lái)捍衛(wèi)自己的利益。”

　　瑞銀證券中國(guó)醫(yī)藥行業(yè)分析師趙冰對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，“港股投資者、海外投資者對(duì)于醫(yī)藥項(xiàng)目的估值方法體系在技術(shù)層面不存在差異。這一輪的遇冷，是對(duì)估值偏高的合理回歸，長(zhǎng)期來(lái)看，這個(gè)風(fēng)口是過(guò)去了，不代表未來(lái)不會(huì)再吹起來(lái)，這是一個(gè)潮起潮落的過(guò)程。”